TISCO (HOLD : Fair Price : Bt 103.00) : เงินปันผลยังสูง แม้กำไรปี 2024 จะชะลอตัว
**เราคงคำแนะนำ "ถือ" เพื่อรับเงินปันผล โดยคาดอัตราผลตอบแทนเงินปันผลสูงที่ 7.7%/7.8% ในปี 2024-25 ด้วยมูลค่าพื้นฐานที่ 103 บาท เรามองว่าในปี 2024 TISCO จะเผชิญแรงกดดันจาก NIM ที่ลดลง, สำรองหนี้ฯ เพิ่มขึ้น และค่าใช้จ่ายดำเนินงานสูงขึ้นทำให้ความสามารถการทำกำไรลดลง โดยเราคาดว่ากำไรสุทธิปี 2024 จะปรับลดลง 0.4% YoY (2023: +1.1%) เทียบกับค่าเฉลี่ยกลุ่มธนาคารที่คาดจะเติบโตที่ราว 8% สำหรับในงวด 1Q24 คาดว่าผลการดำเนินงานจะยังไม่โดดเด่น โดยคาดการณ์กำไรสุทธิที่ 1.77 พันล้านบาท (-1% YoY, -0.4% QoQ) **
คาดการณ์กำไรสุทธิ 1Q24 ลดลงเล็กน้อย YoY และ QoQ
• คาดกำไรสุทธิงวด 1Q24 ที่ 1.77 พันล้านบาท (-1% YoY, -0.4% QoQ) เนื่องจาก (1) สำรองหนี้ฯ ปรับเพิ่มขึ้น เนื่องจากคุณภาพสินเชื่ออ่อนแอลงจากการเร่งโตในสินเชื่อกลุ่ม High yield (สินเชื่อจำนำทะเบียน และสินเชื่อรถยนต์ใช้แล้ว) (2) ค่าใช้จ่ายการดำเนินงานปรับเพิ่มขึ้นจากการขยายสาขาของ “สมหวัง เงินสั่งได้” เพื่อสนับสนุนการขยายสินเชื่อจำนำทะเบียน (3) NIM ปรับลดลงต่อเนื่อง เพราะแม้รายได้ดอกเบี้ยจะขยายตัวล้อกับสินเชื่อ แต่ต้นทุนการเงินเร่งตัวขึ้นมากกว่าทำให้ส่วนต่างดอกเบี้ย (NIM) ปรับลดลงต่อเนื่องที่ราว 5% (-13 bps QoQ, +15 bps YoY) และ (4) รายได้ค่าธรรมเนียมยังอ่อนแอ โดยเฉพาะรายได้ธุรกิจตลาดทุนที่ถูกกดดันจากภาวะการลงทุนที่ผันผวน
• สินเชื่อโตชะลอลงที่ 0.5% QoQ (+7.2% YoY) ใน 1Q24 (4Q23: +1.3% QoQ) หนุนจากสินเชื่อธุรกิจ (บริษัทขนาดใหญ่ และ SME) และสินเชื่อรายย่อย (สินเชื่อเช่าซื้อรถใช้แล้ว, สินเชื่อจำนำทะเบียน) แต่สินเชื่อเช่าซื้อรถยนต์ใหม่ และสินเชื่อที่อยู่อาศัยยังหดตัว
• หนี้เสียปรับสูงขึ้นจากการที่ TISCO เร่งขยายสินเชื่อในกลุ่ม High yield ในช่วงที่ผ่านมา ทำให้เราคาดว่าหนี้เสียในกลุ่มนี้จะปรับเพิ่มขึ้น โดยคาดว่า NPL ratio จะปรับขึ้นที่ 2.3% (4Q23: 2.2%) และทำให้สำรองหนี้ฯ ปรับสูงขึ้น อย่างไรก็ดี เรามองว่า TISCO มี Coverage ratio สูงที่ 180.9% ใน 1Q24 ทำให้คาดว่าสำรองหนี้ฯ แม้จะสูงในปี 2024 แต่อยู่ในระดับควบคุมได้ โดยเราประเมิน Credit cost ในปี 2024 ปรับขึ้นเป็น 50 bps จาก 27 bps ในปี 2023
**คาดการเติบโตของกำไรจะชะลอตัวในปี 2024-25 **
แม้เรามองว่าสินเชื่อจะขยายตัวได้ต่อเนื่องในปี 2024 แต่ปัจจัยท้าทายของ TISCO มาจาก (1) NIM ที่ลดลง เพราะการเร่งตัวขึ้นของต้นทุนการเงินจากการออกผลิตภัณฑ์เงินฝากและหุ้นกู้ชุดใหม่ที่มีต้นทุนสูงขึ้นล้อกับวัฐจักรดอกเบี้ยขาขึ้น (2) หนี้เสียปรับสูงขึ้นจากการขยายกลุ่มสินเชื่อ High yield ทำให้สำรองหนี้ฯ เพิ่มขึ้นตามมา และ (3) Cost to income ratio ทรงตัวระดับสูงที่ 49% ส่วนหนึ่งจากการขยายสาขาใหม่ของ “สมหวัง เงินสั่งได้” เราคาดการณ์กำไรสุทธิจะลดลง 0.4% YoY ในปี 2024 และจะกลับมาเติบโตเล็กน้อย 1.8% ในปี 2025
คงคำแนะนำ "ถือ" มูลค่าพื้นฐานที่ 103 บาท
มูลค่าพื้นฐานของเราที่ 103 บาท ประเมินมูลค่าด้วยวิธี GGM (ROE 16.8%, Terminal growth 2%) อิง 1.9x PBV’24E หรือ +0.5SD ของค่าเฉลี่ย 10 ปี (2014-2023)
